Abengoa, cuando la hipoteca vale más que la casa

Marcos Celada/CapitalMadrid.com

Pie de foto: El grupo necesita tiempo para no malvender los activos que tiene en rotación. La matriz ya ha sacado con su filial Yield 1.200 millones de euros en cash.

Abengoa necesita reinventarse. Y para eso hace falta tiempo. Así se lo hizo saber Gestamp a los bancos acreedores antes de romper la baraja de la ampliación. No lo consiguió y ahora todo son lamentaciones y llamadas a buscar soluciones para no dejar caer una empresa que ha visto bajar casi un 85% su cotización, que mantiene aparcados casi la mitad de sus activos y una tercera parte de sus pasivos para sacarlos de su balance y que ve cómo su filial estadounidense Abengoa Yield ha dejado de ser la tabla de salvación por su bajo precio en Bolsa.

Abengoa ha de­jado de ser una em­presa normal y ahora sus ac­tivos valen menos por la ne­ce­sidad de ven­der. La hi­po­teca vale más que la casa y eso solo lo pueden arre­glar los ban­cos.  La ca­rrera contra el reloj que inició Abengoa hace un año cuando aprobó un plan de­no­mi­nado eu­fe­mís­ti­ca­mente “de ro­ta­ción de ac­ti­vos”, que pre­tendía des­ha­cerse al menos de la ma­yoría en un im­por­tante con­junto de pro­yec­tos, así como hacer caja con su fi­lial es­ta­dou­ni­dense Abengoa Yield, no ha ter­mi­nado bien.

El pre­con­curso de acree­dores pre­sen­tado ya en los juz­gados re­co­noce la im­po­si­bi­lidad de hacer frente al pago or­di­nario de sus deudas al tiempo que los pro­yectos para ganar li­quidez y des­con­so­lidar pa­sivos es ahora mucho más di­fícil de cum­plir que an­tes. Detrás de los grandes nú­meros de más de 20.000 mi­llones de cré­ditos y un pa­sivo global su­pe­rior a los 27.000 mi­llones hay al­gunas claves que mues­tran cómo Abengoa ha lle­gado hasta aquí.

El grupo fun­dado por la fa­milia Benjumea es­taba in­te­grado al fi­na­lizar sep­tiembre úl­timo por 707 so­cie­da­des: la propia ma­triz, 652 so­cie­dades de­pen­dien­tes, 18 aso­ciadas y 36 pro­yectos que adoptan la forma de so­cie­dad. Un au­tén­tico mar­tirio para los au­di­tores que tienen que con­so­lidar las cuentas de todas y dis­cernir sobre los ac­tivos y pa­sivos cru­za­dos.

De entre todas ellas, sin em­bargo, des­taca po­de­ro­sa­mente Abengoa Yield, una so­ciedad a la que Abengoa trans­firió en 2014 un im­por­tante pa­quete de ac­tivos de ener­gías re­no­va­bles en fun­cio­na­miento y la sacó a co­tizar en Nueva York (cotiza en el Nasdaq) con dos ob­je­ti­vos: con­vertir en di­nero con­tante y so­nante pro­yectos ya ma­duros y tener un ba­luarte al que aga­rrarse en caso de di­fi­cul­tad.

Abengoa Yield co­menzó a co­tizar en Nueva York el 13 de junio de 2014. Salió a 29 dó­lares por tí­tulo pero subió como la es­puma. La ma­triz había lan­zado una Operación Pública de Venta (OPV) por la que in­gresó 575 mi­llones de euros en me­tá­lico y se quedó con el 64,28% de la fi­lial.

A fi­nales de 2014, cuando co­mienzan a surgir dudas sobre la cuantía real de las deudas del grupo Abengoa y sus po­si­bi­li­dades reales de re­du­cirla, es cuando los Benjumea lanzan a los mer­cados las dos ideas madre de su plan de adel­ga­za­miento: perder la ma­yoría y el con­trol en Abengoa Yield, sin des­cartar una sa­lida to­tal, al tiempo que se co­mienza la bús­queda ac­tiva de com­pra­dores para una car­tera de pro­yectos que en­gorden la caja.

Vuelta al error de siem­pre

En la des­in­ver­sión en Abengoa Yield las cosas co­men­zaron bien. El 22 de enero de 2015 la ma­triz vendía 10,58 mi­llones de ac­ciones de su fi­lial es­ta­dou­ni­dense a un precio de 31 dó­lares por tí­tulo, lo cual le re­portó 277 mi­llones netos de en­trada en caja y 60 mi­llones de euros de in­cre­mento del pa­tri­monio neto de la so­cie­dad. La con­tra­par­tida era que Abengoa re­ba­jaba al 51% su par­ti­ci­pa­ción en la fi­lial.

En julio pa­sado, con las ten­siones dis­pa­radas ya, la ma­triz vuelve a los mer­cados y con­sigue vender otros dos mi­llones de ac­ciones Abengoa Yield, otra vez a 31 dó­la­res, con un in­greso neto de caja de 54 mi­llones de euros y su par­ti­ci­pa­ción cae en­tonces al 49,05%. Entre me­dias, en abril de 2015 Abengoa ya había uti­li­zado a su fi­lial Yield para sacar más di­nero a los in­ver­so­res.

En fe­brero emitió 300 mi­llones de dó­lares en bonos a dos años can­jea­bles por ac­ciones de su fi­lial es­ta­dou­ni­dense, cuya pri­mera ven­tana de canje vo­lun­tario se abrió el pa­sado 1 de sep­tiem­bre. Durante ese mes de sep­tiembre Abengoa se vio obli­gada a en­tregar 1,4 mi­llones de ac­ciones de Abengoa Yield a los bo­nistas que can­jearon vo­lun­ta­ria­mente sus bonos (un 19,4% del to­tal).

La di­fe­rencia de precio (otorgó las ac­ciones de la fi­lial a 38,7 dó­la­res) re­portó a la ma­triz 17,9 mi­llones de euros de en­trada neta de caja, pero re­ba­jaba su par­ti­ci­pa­ción en Yield al 47,63%. Después ha ha­bido al­gunos canjes más y a 11 de no­viembre úl­timo la par­ti­ci­pa­ción de Abengoa en su fi­lial era del 47,06%.

En pa­ra­lelo a estas ac­tua­ciones con Abengoa Yield, que entre la sa­lida a Bolsa y las ventas pos­te­riores ha­bían de­jado en la caja de Abengoa 924 mi­llones de euros de forma di­recta y otros 300 mi­llones de dó­lares (275 mi­llones de eu­ros) con la co­lo­ca­ción de bo­nos, el grupo inició su “plan de ro­ta­ción de ac­ti­vos” y lo hizo con el mismo error de siem­pre: me­terse de por medio para otorgar ga­ran­tías y en­ma­rañar las ventas me­diante so­cie­dades con par­ti­ci­pa­ciones cru­za­das.

Para desa­rro­llar este plan de des­in­ver­sio­nes, el 11 de di­ciembre de 2014 Abengoa lle­gaba a un acuerdo con el fondo de in­ver­sión EIG Global Energy Partners para La crea­ción de una joint ven­ture que ad­qui­riese pro­yec­tos. La nueva so­ciedad nació en abril de 2015 y fue bau­ti­zada con el nombre de Abengoa Projects Warehouse I (AWP-1). El nú­mero 1 ya daba a en­tender que si la fór­mula fun­cio­naba ha­bría un dos, un tres, o vaya usted a sa­ber. Pero todo está ahora en lista de es­pera.

De mo­mento, la so­ciedad AWP-1 fue cons­ti­tuida con una es­truc­tura de ca­pital en la que EIG tiene el 55% y Abengoa el 45%. La so­ciedad es­pañola, es ver­dad, pierde la ma­yoría en los pro­yectos y so­cie­dades que venda a la joint ven­ture y de­jará en­tonces de con­so­li­darlos de forma glo­bal, pero man­tendrá su vin­cu­la­ción. Es más, por ejem­plo, en la trans­fe­rencia a esta nueva em­presa de las lí­neas de trans­mi­sión que Abengoa tenía en Brasil, el acuerdo, sus­crito en julio de 2014, seña­laba que mien­tras se ajus­taban los por­cen­tajes de ca­pital pac­ta­dos, la propia Abengoa co­rrería con la fi­nan­cia­ción.

Todo este en­tra­mado de so­cie­dades par­ti­ci­padas por Abengoa que com­pran a su vez ac­tivos de la propia Abengoa y que llevan apa­re­jados cré­ditos sus­critos y avalos por Abengoa es lo que ha puesto de los ner­vios a los bancos y a los au­di­tores (Deloitte). La cosa ahora no es sen­ci­lla, porque la banca acree­dora pide sim­pli­ficar el pe­rí­metro de con­so­li­da­ción del grupo y unas nuevas re­glas claras para poder con­vencer a los bancos ex­tran­jeros de que hay so­lu­ción sin sa­cri­fi­cios inex­pli­ca­bles.

Sin pri­sas

El pro­blema fun­da­mental se plantea cuando se ve cómo Abengoa se en­frenta a pagos pen­dientes de 5.469 mi­llones de euros a pro­vee­dores (cifra ofi­cial a 30 de sep­tiembre úl­timo) con una ge­ne­ra­ción de caja inexis­tente (se ha co­mido 1.751 mi­llones entre sep­tiembre de 2014 y el mismo mes de 2015) y los pa­sivos si­guen in­mu­ta­bles mien­tras el precio de los ac­tivos ya no es el que era.

Tras el plan de pér­dida de ma­yoría en Abengoa Yield y la des­in­ver­sión en ac­tivos de pro­yec­tos, la ma­triz ha puesto en una línea es­pe­cial del ba­lance ambas co­sas. Para la fi­lial es­ta­dou­ni­dense tiene ano­tados (a 30 de sep­tiem­bre) ac­tivos por valor de 9.725 mi­llones de euros y pa­sivos aso­ciados de 8.139 mi­llo­nes. Eso hace que el saldo neto de Abengoa Yield, en caso de sa­lida total sería de 1.586 mi­llones a efectos de ba­lance, cifra que po­dría de­di­carse a re­ducir deuda cor­po­ra­tiva, que es la que más preo­cupa a los ana­listas (4.392 mi­llones a 30 de sep­tiem­bre) porque no está aso­ciada a pro­yectos y solo puede des­cender amor­ti­zán­dola de verdad con ge­ne­ra­ción de caja.

La car­tera de ac­tivos puestos en cua­ren­tena (a la venta) suma 3.290 mi­llo­nes, con un pa­sivo aso­ciado de 1.100 mi­llo­nes. Esto da un saldo a favor de Abengoa de otros 2.190 mi­llo­nes. En to­tal, si este plan hu­biera se­guido in­tacto, Abengoa po­dría re­ducir su apa­lan­ca­miento en 3.775 mi­llones de ver­dad, no por des­con­so­li­da­cio­nes, sino por di­fe­rencia real entre ac­tivos y pa­si­vos.

En re­su­men, Abengoa tiene 13.016 mi­llones de ac­tivos en venta (el 48% de sus 27.357 mi­llones de ac­tivo to­tal) y 9.240 mi­llones de pa­sivos aso­ciados (un 34% del pa­sivo to­tal). Pero cual­quier com­prador sabe que cuando al­guien tiene prisa por vender tiene que bajar el pre­cio. A esto se le une que la co­ti­za­ción de Abengoa Yield ha caído tras la crisis hasta el en­torno de los 16 dó­la­res, lo que lleva a va­lorar la par­ti­ci­pa­ción que aún le queda a Abengoa en su fi­lial en poco más de 600 mi­llones de eu­ros, a los que ha­bría que des­contar las ac­ciones que tiene que con­servar en su poder para el canje de bonos con­ver­ti­bles que lanzó el año pa­sado.

Malvender la fi­lial no pa­recía una buena so­lu­ción a corto plazo. Era mejor es­perar un par de años, es­ta­bi­lizar la so­ciedad y luego volver al mer­cado. Eso es lo que les di­jeron los res­pon­sa­bles de Gestamp a los bancos antes de romper el acuerdo de am­plia­ción de ca­pi­tal, pero no fun­cionó.

Tampoco val­dría ace­lerar el “plan de ro­ta­ción de ac­ti­vos”, porque los pre­cios de los pro­yectos po­drían ser in­fe­riores a su coste real y en­tonces el agu­jero fi­nan­ciero au­men­ta­ría. También ahí se pidió ár­nica a la banca, en forma de plazos más am­plios, pero tam­poco hubo pacto. Fuentes fi­nan­cieras señalan a este diario que la banca ex­tran­jera quiere una des­vin­cu­la­ción total de los Benjumea para pasar des­pués a ha­blar de po­si­bles acuer­dos.

Los bancos es­pañoles bus­caban una so­lu­ción menos rui­dosa y ba­rata (ver Capitalmadrid de 10 de no­viembre de 2015), aunque fi­nal­mente no ha sido po­si­ble. Los cam­bios en la cú­pula de la em­presa van por ese ca­mino. Ahora quedan tres meses am­plia­bles a cuatro para sor­tear esta crisis que ya se ha lle­vado por de­lante más del 80% del valor de la ac­ción de Abengoa (una ruina para los mi­no­ri­ta­rios) y ame­naza a más de 24.300 em­pleos en 80 paí­ses, de los que algo más de 6.000 están en España.